Le mouvement

Lundi 5 octobre, le marché brésilien a connu sa meilleure journée depuis 2020. L'Ibovespa a augmenté de 7,7% et a clôturé pour la première fois au-dessus des 200 000 points, le dollar a baissé de 4% et l'ETF du Brésil à New York a gagné 12,5%. Le catalyseur a été le premier tour, au cours duquel Flávio Bolsonaro devançait Lula 47 à 45, contre des sondages qui donnaient Lula en tête.

Le chiffre qui compte pour les paiements est plus clair en dollars, par rapport à cet ETF. Ce jour-là, XP a augmenté de 31%, PagSeguro et StoneCo de 21% et Inter de 20%. Nu a augmenté de 13%, en ligne avec l'ETF.

Ensuite, l'indice s'est arrêté, mais pas les fintechs. Jusqu'à vendredi 9 octobre, l'ETF a gagné 1% de plus ; XP, 14% ; Inter, 17% ; StoneCo, 8%. Sur la semaine, XP +50% et Inter +40%, contre 14% pour l'ETF. La politique explique lundi. Elle n'explique pas le reste de la semaine.

La courbe, pas le candidat

Le même lundi, l'extrémité longue de la courbe des taux a baissé de plus d'un point de pourcentage ; le contrat DI pour janvier 2035 a reculé de 133 points de base, à environ 12,8%. Le marché a interprété cette avance et un Congrès plus à droite comme un chemin vers l'ajustement fiscal et des taux d'intérêt plus bas, plus tôt.

Mon interprétation est que les entreprises brésiliennes de paiements sont exposées à cette courbe par trois canaux. Le coût de financement suit le Selic, actuellement à 13,75% après cinq réductions de 0,25 point à partir du pic de 15%. Les portefeuilles de crédit, qui représentent la plus grande partie de la croissance, génèrent des rendements basés sur ce même taux. Et la valorisation dépend des bénéfices qui sont à des années de distance, actualisés par ce taux. StoneCo a déjà indiqué aux investisseurs que chaque 100 points de base du Selic valent entre R$ 200 millions et R$ 250 millions de bénéfice avant impôts. Un mouvement d'un point à l'extrémité longue réévalue les trois canaux en même temps.

Le change est un quatrième canal : ces entreprises facturent en réals et sont négociées en dollars.

La deuxième semaine

Le rally a réfléchi un résultat, et cette semaine les sondages l'ont remis en doute. Quaest, mercredi, donnait 51% à 49% des voix valides à Flávio ; Datafolha, jeudi, aussi 51% à 49%, contre 52% à 48% une semaine auparavant. Les deux sont un appel d'offres serré. L'approbation rapide au Sénat de la fin de l'échelle 6x1 a été interprétée comme une victoire de la campagne de Lula.

Le marché a restitué une partie du mouvement. L'Ibovespa a baissé trois séances consécutives et a clôturé jeudi à 204 324 points, 2,3% en dessous du record de vendredi ; le dollar est revenu à R$ 5,09 ; le DI de janvier 2035 a augmenté de 21 points de base jeudi, à 12,87%. Les fintechs ont baissé davantage. De vendredi à mercredi, avant la baisse de jeudi, Inter a reculé de 9%, StoneCo de 8%, Nu de 7% et XP de 5%, contre 2% pour l'ETF.

C'est le même effet de levier, dans la direction opposée. Une action qui monte plusieurs fois plus que l'indice quand la courbe baisse baisse aussi plusieurs fois plus quand elle monte.

Ce qui doit fonctionner

Trois choses, dans cet ordre. Le deuxième tour du 25 octobre doit se dérouler comme le marché l'a supposé. Le signal fiscal qui suivra doit être assez crédible pour maintenir la courbe où elle est arrivée. Et le Selic doit suivre, ce qui, selon les chiffres du Focus lui-même, est plus probable en 2027 qu'en 2026.

Si les trois se confirment, la différence se justifie. Si le premier échoue, elle se ferme comme elle s'est ouverte, en une seule matinée. La deuxième semaine a montré que le doute suffit pour commencer.

Ce à observer

Les sondages jusqu'au 25 octobre, les seuls chiffres capables de faire bouger la courbe avant le scrutin. Le dollar par rapport aux R$ 5. Et le Copom du 4 novembre, dix jours après le deuxième tour : jusqu'à là, rien n'a changé au Selic, seulement l'attente.

Quand les entreprises de paiements opèrent du crédit financé près du taux de base, leurs actions sont un pari sur les taux d'intérêt avec l'apparence d'une fintech. Le Brésil a montré comment cela se passe quand la courbe se déplace, dans les deux sens.